在10月的尾声里，有A股“医美三剑客”之称的华熙生物（699363.SH）、爱美客（300896.SZ）和昊海生科（699366.SH）完成了三季报的披露。

2022年前三季度，华熙生物的营业收入和归母净利润分别为43.20亿元、6.77亿元，分别同比增长了43.43%、21.99%；同期爱美客的营业收入和归母净利润分别为14.89亿元、9.92亿元，分别同比增长了45.58%、39.96%。

昊海生科则是“医美三剑客”中唯一一家前三季度业绩出现负增长的企业——尽管24.14亿营业收入实现了同比24.14%的增长，但其1.62亿元的归母净利润，却同比下降达47.91%，几乎出现腰斩。

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值得注意的是，无论是“增收不增利”的昊海生科，还是收入实现两位数增长的华熙生物和爱美客均呈现出“成长放缓”的态势——2022年前三季度，华熙生物、爱美客和昊海生科的收入增速较2021年前三季度减少了45.26个百分点、74.71个百分点和18.75个百分点。

对于成长性的减速，“医美三剑客”在用切入更多赛道拓展多元化收入等不同方式表达着焦虑。

例如华熙生物已通过收购的形式切入胶原蛋白赛道；爱美客则选择切入肉毒毒素赛道，以研发注册方式引进肉毒毒素产品；而已经出现明显“掉队”的昊海生科在产品线上的布局则更为广泛，不仅涵盖玻尿酸等医美产品，同时还涉及医美光电等。

值得注意的是，亦有更多医药企业正在切入医美赛道，并获得了不俗增长。例如华东医药（000963.SZ）2022年前三季度医美板块实现13.70亿元收入，同比增长高达 113.70 %，增速已超“医美三剑客”。

“医美三剑客”爱美客、昊海生科和华熙生物医美板块的主打产品均为以透明质酸钠（俗称“玻尿酸”）为基础的皮肤填充剂等，但三者的目标市场或者产品布局各有不同。

虽然同样聚焦线下医美机构的B端市场，但爱美客主打透明质酸钠或聚左旋乳酸原材料为基础的皮肤填充剂；而昊海生科医美板块的产品还包括用于创面修复的重组人表皮生长因子、用于美肤的激光、射频等设备。

与之不同的是，华熙生物则试图实现2B和2C的“两手抓”，旗下还包括以各类次抛原液、面膜等在内的功能性护肤品等，而护肤品正是华熙生物的主要收入来源。

业绩增速的集体放缓，是上述三家医美龙头三季报交出的一致答卷。

2022年前三季度，爱美客的营业收入和归母净利润分别为14.89亿元、9.92亿元，分别同比增长了45.58%、39.96%，但增速却同比缩减达74.71个百分点、104.13个百分点；华熙生物的营业收入和归母净利润分别为43.20亿元、6.77亿元，同比分别增长43.43%、21.99%，增速较去年同期分别下降45.26个百分点、4.91个百分点。

昊海生科同期24.14亿元的营业收入虽然增长达24.14%，但增速仍然较上一年下滑了18.75个百分点，同时1.62亿元的归母净利润更是同比下降达47.91%，近乎腰斩。

其中爱美客、昊海生科将增速放缓的原因都指向了疫情。

“2020年基数比较小，而且受到疫情的影响，2021年其实受到疫情的影响不大，（所以增长比较快）。然后2022年断断续续还是有疫情，主要还是这个原因。”爱美客方面对信风（ID:TradeWind01）表示。

再如昊海生科也表示，上海等地区的疫情给生产型子公司带来约0.40亿元的停工损失，叠加部分资产出现减值、计提股份支付等因素，导致其2022年前三季度的归母净利润出现了大幅度下滑。

在医美龙头业绩失速的背后，“万物皆可玻尿酸”的神话也在被打破。

相较于修复颈纹的嗨体等产品获得收入快速增长的2021年，爱美客旗下用于修复鼻唇沟等部位皱纹且属玻尿酸应用“濡白天使”的潜在收入预期本就备受关注。

但如今上市逾一年多的“濡白天使”却似乎并未带给爱美客更多的业绩惊喜，这也让玻尿酸能否撑起爱美客近千亿元估值的假设画上问号。

事实上，对于医美行业下一个高增长赛道的探索，爱美客、昊海生科和华熙生物似乎有着同样的焦虑。

爱美客已将目光着眼于用于除皱的肉毒毒素、用于体重管理的利拉鲁肽注射液等产品；其曾在今年8月透露，将在整理完临床数据后尽快提交肉毒毒素产品的注册申报，而利拉鲁肽注射液则已完成一期临床试验。

华熙生物则在今年4月以2.33亿元收购胶原蛋白企业北京益而康生物工程有限公司51%的股权，以切入胶原蛋白赛道；昊海生科则积极布局光电类仪器，旗下的EndyMed Pro、Pure专业射频美容仪、Newa家用美容仪系列产品均可用于皮肤美容。

玻尿酸是否将被新的原材料取代，艾媒咨询CEO张毅则认为时候未到。

“玻尿酸市场的容量天花板肯定是有的，但说现在就到天花板了，我觉得还远远不到。目前在同类型的产品可替代方面，目前还没有看到比较好的替代品。所以从这个医美行业和相关的应用领域里面，这个产品原料还是一个比较，目前来看是最优的这样的一个材料。”张毅对信风（ID:TradeWind01）表示。

张毅还指出：“总体来说，它的增速都在放缓，那背后的因素，应该说还是比较多的，当然了，疫情是一个影响因素，但是说它是最根本的，可能还不一定。一个很重要的影响因素，是来自整个医美行业的乱象整顿，我想这个恐怕是主要原因，整治的结果就是它的乱象得到一定程度的遏制，它的需求有一定程度的减少，那同时再加上疫情的影响，自然，它的这个这个消费都会有所放缓。”

今年以来医美监管政策，也让“医美三剑客”乃至整个医美赛道的估值饱受冲击。

截至10月31日，爱美客、昊海生科和华熙生物的总市值分别为931.65亿元、110.96亿元和544.35亿元，今年以来的市值蒸发规模分别达243.23亿元、78.32亿元、204.74亿元。

尽管如此，部分医美标的仍然受到了不少卖方机构的关注。

信风（ID:TradeWind01）根据Wind数据不完全统计，爱美客三季报发布以来长江证券（000783.SZ）、广发证券（000776.SZ）等不少于22家券商给出买入评级；而华熙生物发布三季报后，中泰证券（600918.SH）、国盛证券等不少于9家券商也给出了买入评级。

多数机构的“买入”评级主因，缘于于爱美客和华熙生物在疫情之下仍可实现业绩稳定增长的态势。

“疫情影响下维持高增，凸显公司经营韧性。”西南证券（600369.SH）医药行业分析师杜向阳在给出爱美客买入评级中指出：“预计未来防疫政策逐渐精准化，公司业绩有望进一步增长。”

“2022Q3以来，公司各板块疫情下体现经营韧性，业绩环比提升。”东吴证券（601555.SH）传媒行业分析师吴劲草对华熙生物的三季报点评道。

相比之下，昊海生科似乎并没有那么“幸运”。

截至10月31日暂未有券商对其三季报给出买入的评级。同时公募机构对于昊海生科的持仓显得颇为谨慎，三季报中的前10大流通股东并无机构投资者身影，而背后原因或指向了昊海生科业绩的不及预期和相对较弱的医美属性。

昊海生科发布半年报时，开源证券分析师蔡明子曾预测其2022年归母净利润可达到2.80亿元，而如今前三季度1.62亿元的归母净利润仅为此前预测的一半左右，进度已远远落后于此前预期。

一直以来包括华熙生物、爱美客等在内的上游医美企业凭借着产品端的高毛利和题材的稀缺性一直拥有较高的估值水平。

截至10月31日，华熙生物、爱美客和昊海生科的滚动市盈率仍然高达56.38倍、73.39倍、67.52倍，而同期中证指数中、市值已过百亿的102家医药制造企业的行业市盈率中位数仅为24.99倍。

高估值也在吸引着更多外部选手的加入，而部分外来者的医美业务似乎已在“崭露头角”。

例如，作为注射用泮托拉唑钠等仿制药制造企业，华东医药早在2018年就通过收购方式布局医美赛道，而与爱美客旗下的“濡白天使”同样具备填充功能、2021年8月上市的伊妍仕（俗称“少女针”）为其2022年前三季度带来4.40亿元收入，同期整体医美板块实现了13.70亿元收入，同比增长113.70%。

“中国市场已成为Ellansé®伊妍仕®产品全球第一大市场。进入医美消费旺季的四季度，欣可丽美学（负责医美业务的子公司）有望延续在第三季度的良好表现，顺利实现全年的经营目标。”华东医药指出。

三季报显示，华东医药还在推进透明质酸的面部填充剂、面部皮肤管理仪器等医美产品的临床试验或申报注册。

复星医药（600196.SH）旗下负责医美板块的子公司复锐医疗科技（1896.HK）在2022年上半年其用于注射的填充剂和可实现嫩肤等功能的能量源设备的收入折合人民币已达11.43亿元，同比增长了33.06%。

与此同时，拥有制药、医美等业务板块的的四环医药（0460.HK）则在2022年10月分拆负责创新药业务的轩竹生物科技股份有限公司至科创板上市，欲将更多精力放在医美业务上，并已和合成生物学企业合作切入医美上游的材料领域，押注能被用于刺激胶原蛋白重生的PHA再生材料等。

产品覆盖癫痫、肿瘤等各类疾病的创新药企业康哲药业（0867.HK）则于2022年10月7日宣布其已获得BMI肉毒毒素产品在中国的独家许可权利，以代理的方式切入医美上游赛道。

愈发“热闹”的医美赛道的高估值状态未来能否得到持续，显然面临着更多考验。