今年，在海外市场利率上升，日元持续疲软的情况下，日本本国投资者持有外币资产和货币对冲的成本随之增加，并引发了前所未见的抛售。

野村证券在周一的报告中指出，日本九家主要寿险公司2022上半财年业绩显示，海外资产的敞口显著下降，创下有记录以来的最大降幅，同时外汇对冲比率降至金融危机（GFC）以来的低点。

野村预计，明年年初海外市场将进一步加息，但随着美国通胀回落，10年期美债收益率已低于寿险公司对2023年3月底的预测，未来美元债券对冲需求会否下降有待验证。

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海外资产持有量大幅下降

野村指出，日本九家主要寿险公司2022财年上半年（4月至9月）的业绩显示，海外资产持有量大幅下降：

随着海外市场利率上升超过预期，日元贬值，加大了外国债券的抛售力度。

外国债券净卖出速度创下有史以来最高纪录，约5.5万亿日元（合390亿美元），投资计划显示对外国债券，特别是外汇对冲债券需求疲软。

与此一致，财务结果也显示海外资产敞口显著下降，外汇资产持有量从2022年3月底的67.6万亿日元（4830亿美元）下降4.7万亿日元（340亿美元），至2022年9月底的62.9万亿日元，创下有记录以来的最大降幅。

其中，按货币种类来看，以欧元计价的资产降幅最为明显：

美元计价资产的下降幅度不大，为3721亿日元；其持有的欧元计价资产减少了2422亿日元（160亿美元），是有史以来最大的跌幅。

以澳元计价资产减少7736亿澳元（55亿美元）和英镑计价资产下降5038亿日元（36亿美元）。

就美元计价的未偿资产而言，寿险公司抛售的可能比数据所显示的要多，因为在此期间日元对美元大幅贬值的估值收益抵消了部分未偿资产。

美元的强势，加上欧元计价资产的大幅减少，令日本主要寿险公司美元计价资产份额增至创纪录的67.4%，欧元计价的资产降至14.8%的历史新低。从下半年管理计划来看，假设存在日元兑欧元而非美元走强的风险，欧元计价比率可能进一步降低。

外汇对冲比率降至GFC以来的低点

关于外汇对冲情况，自2022年3月底以来，寿险公司的外汇对冲比率持续下降：

包括远期合约、期权和货币互换在内的对冲比率从3月底的57.4%降至55.2%。

远期合约和期权的比率降至45.9%，为2008年3月以来的最低水平。这主要是由于套期保值成本增加，以美联储为首的主要外国央行以激进加息，对冲成本迅速上升。

与外汇对冲成本的增加相比，外汇对冲比率的下降似乎是有限的。但寿险公司持有的外币资产以创纪录的速度下降：

外汇对冲资产持有量从3月底的33.4万亿日元（2390亿美元）减少了4.5万亿日元（320亿美元），降至28.9万亿日元（2060亿美元），不断上升的货币对冲成本对寿险公司的投资产生了重大影响。

对冲外国债券投资需求持续疲软？

野村总结指出，预计海外央行至少在明年年初之前进一步加息，外国债券对冲需求可能会持续走低。根据外国证券投资数据，寿险公司在2022下半财年的第一个月，即10月继续净卖出14806亿日元（合110亿美元）的海外债券。

然而，由于美国10月CPI低于预期，日元升值，美元/日元目前低于主要寿险公司预计的2023年3月底平均值144.30，10年期美国国债收益率也低于预期的3.79%。因此，面对美元/日元下跌，未对冲美元债券的需求是否会继续下降尚不确定。就2023年3月底的美元/日元预测范围而言，只有3家公司预计该水平将低于135。

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关键词： 对冲比率 外国债券 低于预期