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文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜

主要观点

12月工业企业利润：利润继续负增

12月规模以上工业企业利润同比增长-8.3%，前值为-8.9%，1-12月累计增速为-4.0%。库存方面，截止至12月，库存同比为9.9%，前值为11.4%，连续八个月库存增速下行。

量、价、利润率拆分来看，量跌价升，利润率大幅回落。PPI同比，12月为-0.7%，11月为-1.3%。工业增加值12月增速为1.3%，11月为2.2%；收入端，12月增速为-0.71%，前值为-0.91%。利润率方面，12月为4.92%，大幅低于11月的6.1%，也低于去年12月的5.32%。

利润率偏低，或与12月非经营性损失增加有关。12月，成本费用之外的其他支出（主要是资产减值、投资损益等）占收入比重达到0.75%，2021年、2020年、2019年分别仅为0.5%、0.5%、0.4%。单纯看成本，压力有所缓解。根据统计局解读，“12月份，企业每百元营业收入中的成本为84.01元，同比减少0.05元，年初以来首次由增转降。”

行业层面，受油气开采、燃料加工亏损额度大幅加大影响，上游占比下行。受电子行业利润增速大幅下行影响，中游利润增速大幅回落。具体而言，从利润占比来看，采矿+制造业上游12月占比为30.9%，前值为38.7%。中下游12月占比为69.4%，前值为57.9%。从利润同比增速来看，采矿业12月利润增速为-9.1%，低于前值-8.7%；制造业12月利润增速为-13.4%，前值为-13.4%。电热气水12月利润为-18亿元，去年同期为-393亿。制造业内部，制造业上游为-26.6%，制造业中游为-9.36%，制造业下游为-0.54%。

2023年展望：今年利润会是什么节奏？两个判断。

（一）预计2023年利润增速在Q2、Q3上行斜率最为陡峭。

Q2上行陡峭的原因来自于量。一方面，工增2季度基数非常低。2022年Q1-Q4工增增速分别为6.5%、0.6%、4.8%、2.8%。另一方面，今年春节返乡人数较多，叠加新冠感染后需要一段时间的休息，1季度的工业生产或受到影响。从1月PMI数据看，生产侧恢复速度慢于需求侧，员工到岗率依然偏低。2季度随着工人全部返岗，生产侧恢复情况可能会好于1季度。

Q3上行陡峭的原因来自于价。我们判断今年Q1-Q4 PPI同比分别为-1.1%、-2.3%、0%、0.7%，3季度PPI将迎来快速上行。这个判断一方面来自PPI翘尾因素的影响，另一方面来自领先指标M1给出的指引。价的影响下，Q3 利润率或好于2022年同期，带动利润增速上行。

（二）预计2023年全年利润增速转正，季度上转正的时间点或在3季度。

年度视角看，PPI预计同比在-0.7%左右，工增预计在5.5%左右。重点是讨论全年利润率。2020-2022年，利润率均值为6.3%，对应的是PPI同比均值3.5%。2017-2019年，利润率均值为6.17%，对应的是PPI同比均值为3.2%。2014-2016年，利润率均值为5.9%，对应的是PPI同比均值为-2.8%。结合今年PPI的判断，我们预计今年全年利润率5.9%-6%左右，与2022年的6.1%相差不大。全年利润增速或在1.5%-3.2%之间。

季度视角看，利润增速转正的时间点或在3季度。尽管2季度有量的逻辑支撑。但2季度PPI同比四个季度最低，且同比为负，且2季度利润率基数偏高。量、价、利润率三个因素两个因素负向拖累，或使得2季度利润同比依然为负。3季度转正的可能性更高。

风险提示：

稳增长政策超预期。海外货币政策收紧幅度超预期。地缘政治冲突加剧。

报告目录

报告正文

一

今年利润会是什么节奏？

我们讨论2023年利润增速的节奏问题。

两个判断。一是预计2023年利润增速在Q2、Q3上行斜率最为陡峭。

Q2上行陡峭的原因来自于量。一方面，工增2季度基数非常低。2022年Q1-Q4工增增速分别为6.5%、0.6%、4.8%、2.8%。另一方面，今年春节返乡人数较多，叠加新冠感染后需要一段时间的休息，1季度的工业生产或受到影响。从1月PMI数据看，生产侧恢复速度慢于需求侧，员工到岗率依然偏低。2季度随着工人全部返岗，生产侧恢复情况可能会好于1季度。

Q3上行陡峭的原因来自于价。我们判断今年Q1-Q4 PPI同比分别为-1.1%、-2.3%、0%、0.7%，3季度PPI将迎来快速上行。这个判断一方面来自PPI翘尾因素的影响，另一方面来自领先指标M1给出的指引。价的影响下，Q3 利润率或好于2022年同期，带动利润增速上行。

二是预计2023年全年利润增速转正，季度上转正的时间点或在3季度。

年度视角看，PPI预计同比在-0.7%左右，工增预计在5.5%左右。重点是讨论全年利润率。2020-2022年，利润率均值为6.3%，对应的是PPI同比均值3.5%。2017-2019年，利润率均值为6.17%，对应的是PPI同比均值为3.2%。2014-2016年，利润率均值为5.9%，对应的是PPI同比均值为-2.8%。结合今年PPI的判断，我们预计今年全年利润率5.9%-6%左右，与2022年的6.1%相差不大。全年利润增速或在1.5%-3.2%之间。

季度视角看，利润增速转正的时间点或在3季度。尽管2季度有量的逻辑支撑。但2季度PPI同比四个季度最低，且同比为负，且2季度利润率基数偏高。量、价、利润率三个因素两个因素负向拖累，或使得2季度利润同比依然为负。3季度转正的可能性更高。

二

12月工业企业利润数据点评

（一）整体情况：利润增速继续负增

12月规模以上工业企业利润同比增长-8.3%，前值为-8.9%，1-12月累计增速为-4.0%。库存方面，截止至12月，库存同比为9.9%，前值为11.4%，连续八个月库存增速下行。分所有制看，国有及国有控股工业企业12月利润为负，但相比去年同期，亏损额有所减少；外商及港澳台工业企业12月利润增速为-24.8%，低于前值-9.6%；私营工业企业12月利润增速为-3.03%，前值为-6.57%。

量、价、利润率拆分来看，量跌价升。利润率大幅回落。PPI同比，12月为-0.7%，11月为-1.3%。工业增加值12月增速为1.3%，11月为2.2%；收入端，12月增速为-0.71%，前值为-0.91%。利润率方面，12月为4.92%，大幅低于11月的6.1%，也低于去年12月的5.32%。利润率偏低，或与12月非经营性损失增加有关。12月，成本费用之外的其他支出（主要是资产减值、投资损益等）占收入比重达到0.75%，2021年、2020年、2019年分别仅为0.5%、0.5%、0.4%。单纯看成本，压力有所缓解。根据统计局解读，“12月份，企业每百元营业收入中的成本为84.01元，同比减少0.05元，年初以来首次由增转降。”

（二）行业情况：电子行业利润陡降

从利润占比来看，采矿+制造业上游12月占比为30.9%，前值为38.7%。与油气开采、燃料加工12月大幅亏损有关。中下游12月占比为69.4%，前值为57.9%。

从利润同比增速来看，采矿业12月利润增速为-9.1%，低于前值-8.7%；制造业12月利润增速为-13.4%，前值为-13.4%。电热气水12月利润为-18亿元，去年同期为-393亿。制造业内部，制造业上游为-26.6%，制造业中游为-9.36%，制造业下游为-0.54%。制造业中游利润增速大幅走弱，受电子行业影响较大有关，电子行业，12月单月利润增速降至-54%，前值为-14.9%。

单12月看，利润增速超过10%的行业有煤炭开采、黑色金属矿采选、有色金属矿采选、木材加工、家具制造、造纸及纸制品业、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工、通用设备制造、电气机械、仪器仪表。

具体内容详见华创证券研究所1月31 日 发布的报 告《【华创宏观】今年利润会是什么节奏？——12月工业企业利润点评》 。

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