广宇发展(000537)：重组转型新能源 前景广阔成长可期

类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：由子沛/侯希得/肖峰 日期：2022-02-15

住宅开发深 耕多年，资产重组转型新能源

广宇发展于1986 年3 月在天津注册成立，1993 年12 月在深交所挂牌上市。公司作为整合及发展中国绿发系统内住宅类房地产开发业务为主的综合性地产业务平台，主营业务为房地产开发与销售，业务板块集中于住宅地产开发，布局区域集中于北京、济南、成都、宜宾等18 个城市。2021 年9 月，公司公告称拟将所持所属房地产公司及物业公司股权等资产负债与鲁能集团、都城伟业合计持有的鲁能新能源100%股权进行资产置换。通过资产置换，公司将原有地产业务资产置出，同时置入行业前景良好、竞争优势突出、发展前景较好的新能源发电业务。本次交易完成后，上市公司将持有鲁能新能源100%股权。上市公司的主要业务将变更为风能和太阳能的开发、投资和运营。

地产业务稳健发展，重组完成全部置出

2021Q1-3，公司实现销售金额129.62 亿元，同比增加174.27%；销售面积77.32 万平方米，同比增加122.38%；结算面积69.41万平方米，较上年同期减少7.58 万平方米，同比减少9.85%。截至2021 年上半年，公司剩余可开发土储规模为290.56 万平方米，可支撑公司未来2-3 年开发经营。2021 年上半年公司共新增土地4 块，土地总价57.8 亿元，拿地态度较为谨慎，公司地产开发业务整体发展较为稳健。根据资产重组方案，上市公司拟将所持全部 23 家房地产开发公司股权置出，置入鲁能集团与都城伟业合计持有的鲁能新能源 100%股权，估值差额部分以现金方式补足。此次交易完成后，鲁能集团支付的132 亿元现金将有力支持公司进行新能源业务的顺利发展。

海陆齐发多能互补，新能源发展可期

公司置入资产为鲁能新能源，主营业务为风能和太阳能的开发、投资和运营。截至2021 年12 月，鲁能新能源自主运营项目 43个，自主运营装机规模 344.15 万千瓦，其中：海上风电 40 万千瓦、陆上风电 230.20 万千瓦、光伏发电 68.95 万千瓦、储能 5 万千瓦。公司新能源业务以风电为主，占比高达79%，同时布局光伏发电和光热发电等新能源项目，形成海陆齐发、多能互补的绿色能源体系。2020 年，我国提出“2030 年实现碳达峰，2060 年实现碳中和”的“3060”双碳目标，到 2030 年非化石能源占一次能源消费比重将达到 25%左右，电力行业清洁低碳化转型是实现双碳目标的关键条件。从装机容量来看，公司自主运营装机规模 344.15 万千瓦，处于行业中等水平，随着新项目陆续开工建设，鲁能新能源有望迎来高速发展期。从经营情况来看，鲁能新能源2021 年前8 月实现主营业务收入23.69 亿元，毛利率为59.05%，高于行业平均值。近年鲁能新能源收入规模与利润率持续提升，发展状况良好。

盈利预测与投资建议

在电力行业低碳化转型的背景下，同时伴随着电站开发成本下行，我国风电与光伏行业迎来了行业的市场规模扩张与盈利水平 向好的高速发展机遇。广宇发展通过资产重组，将原有地产业务资产置出，同时置入行业前景良好、竞争优势突出、发展前净较好的新能源发电业务。公司积极布局风力、光伏以及光热发电等新能源项目，具有较强的成长性，受益于“3060”的双碳目标，公司新能源业务有望实现高速增长。

鲁能新能源2021 年前8 月实现归母净利润5.05 亿元，线性外推预计2021 年全年实现7.6 亿元。同时考虑到公司手握大量现金，为公司后续加速扩张提供了坚实保障，我们预计2022-2023年末鲁能新能源装机容量分别为12GW、18GW，假设装机容量1GW可实现2.2 亿元归母净利润，因此，我们预测公司2022-2023 年可分别实现归母净利润17.0 亿元和33.0 亿元(考虑时间加权，按照年初和年末的装机量均值进行计算)。

广宇发展把握可再生能源行业发展机遇，资产重组实现转型升级，同时资金充裕有望实现公司规模的迅速扩张。若资产重组完成，鲁能新能源顺利置入后，我们预计公司2022-2023 年可分别实现归母净利润17.0/33.0 亿元，对应2022 年2 月11 日收盘价18.95 元/股，预计2022-2023 年PE 为20.8/10.7。目前公司资产重组未完成，对于公司原地产业务，我们预计公司地产业务2021-2023 年可分别实现归母净利润-13.6/18.2/22.5 亿元，对应2022 年2 月11 日收盘价18.95 元/股，预计2021-2023 年PE为-26.0/19.4/15.7。考虑到公司行业景气度向好、公司资金充裕有望实现快速规模扩张，给予公司2023 年14 倍PE(资产重组完成后)，对应目标价24.81 元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示

资产重组进度不及预期；行业支持政策变动；上网电价及补贴政策变动风险

长城汽车(601633)：1月销量11.2万辆 新能源/海外销售稳步增长

类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：何俊艺/程似骐/陶亦然/杨耀先/陈怀山 日期：2022-02-15

高基数下整体销量同环比下滑，新能源与海外销售继续同比增长1 月公司批发销量11.18 万辆，同比-19.6%，环比-31.2%。分品牌来看，哈弗品牌实现销量7.02 万辆，同比-25.7%，环比-25.6%；WEY 品牌实现销量0.51 万辆，同比-15.0%，环比-49.3%；长城皮卡实现销量1.29 万辆，同比-42.2%，环比-48.6%；欧拉品牌实现销量1.32 万辆，同比+28.9%，环比-36.8%；坦克品牌实现销量1.04 万辆，同比+72.2%，环比-13.3%。

公司1 月新能源车销量为1.38 万辆，同比+33.8%，环比-38.4%。海外销售1.28 万辆，同比+16.2%，环比-19.1%。新能源与海外销售保持增长。

主力车型保持热销，全年将持续投放新品

分车型看，哈弗H6 销量3.56 万辆，继续稳居中国SUV 销量第一。哈弗神兽销量1.0 万辆，上市第二月销量即破万辆，爆款潜质显现。欧拉好猫销量0.9 万辆，同比+333.4%。欧拉芭蕾猫、欧拉朋克猫、欧拉闪电猫等产品将逐步迎来上市，助推欧拉品牌销量持续突破。WEY 品牌自2021年开启产品换新，“智能DHT 和咖啡智能”两大核心技术体系助力品牌向上。坦克300 实现销量1.04 万辆，同比增长72.2%，环比较为稳定，连续三个月销量破万。长城皮卡结构调整，炮销量1.0 万辆，累计19 个月销量过万，持续蝉联皮卡销量冠军，风骏销量有所收缩。

海外销量稳步增长，巴西布厂投放电动化产品

1 月海外销售1.28 万辆，同比+16.2%，环比-19.1%，表现好于公司整体数据。公司不断加大海外产能布局，全球化战略正加速落地。2022 年1月公司接收巴西伊拉塞马波利斯工厂，改造升级后，预计2023 年下半年投产，年产能10 万台，未来将辐射整个拉美地区。同时，公司发布巴西市场战略：计划3 年内投放10 款全新电动化产品(4 款纯电和6 款混动)，首款产品22Q4 上市。

投资建议：自主向上背景不变，公司完成体制转型，市场需求把控力领先，中长期主抓电动智能，助推公司加速向全球化科技公司转型。持续看好公司强势产品周期，属于一线自主崛起核心品种。预计公司 2021、2022、2023 年EPS 分别为 0.74、1.23、1.53 元。

风险提示：短期缺芯影响销量，新车型销量不及预期，原材料涨价等。

海尔智家(600690)深度系列报告(二)：品牌化战略放眼四海 全方位布局硕果累累

类别：公司 机构：东北证券股份有限公司 研究员：陈玉卢/谷诚 日期：2022-02-15

报告摘要：

品牌出海战略另辟蹊径，全品类布局步入收获期。不同于代工方式，海尔选择了品牌收购带动自身品牌出海，且坚持当地生产当地销售。

2011 年起海尔先后收购了AUQA、Fisher＆Paykel、GEA、Candy 四大品牌，打造了全球化的网络布局，2011-2020 年海外收入CAGR 达33%，目前已占总营收的半壁江山，且海尔出海的覆盖面广、品类全。

海外发达市场成熟稳定，新兴市场潜力巨大。以北美、西欧、日本和澳洲为代表的发达国家的家电市场基本进入成熟阶段，家庭大家电保有率高、销量稳定、均价较高、消费者品牌忠诚度高；以东欧、东南亚、拉丁美、中东非为代表的新兴市场中差异较大，整体来说大家电保有量较低、销量增长趋势明显、均价较低，未来仍有较大成长空间。

中性假设下， 2025 年日本、澳洲、北美、西欧的冰、洗、大厨电加总销售额较2021 年涨幅分别可达到6.1%、19.3%、31.4%、14.9%。

四大品牌实现全区域布局、全价格段覆盖。GEA：北美传统家电品牌，大厨电优势明显，产品种类不断拓宽；Candy：欧洲知名大众品牌，性价比高、本地化生产、布局东欧市场；AQUA：日本老牌家电品牌，与海尔合力打造双品牌战略，在东南亚市场本土化深耕；Fisher＆Paykel：澳洲高端家电品牌，为海尔提供技术支撑、渠道布局完善。

全球协同带来降本增效，海外利润率、市占率有望双升。经过多年的持续布局，海尔在研发、采购、生产等方面实现了全球化的协同效应，并上线了数字化的全球供应链管理体系，未来海外业务利润率有望持续提升改善，且其大家电市占率仍有提升空间，中性假设下，预测2025年海尔集团在北美、西欧、澳洲、日本中三大家电加总市占率分别可达到28.7%、10.4%、18.2%、17.8%；对应的4 年销售额CAGR 分别为：10.3%、9.2%、6.9%、4.6%。此外，空调有望成为海尔新增长点。

投资建议：我们略微调整公司未来三年的营收增速预测分别为11.03%、10.89%、8.87%，对应毛利率为30.28%、30.52%、30.85%。

归母净利润增速为42.72%、19.77%、18.43%，对应当前股价的PE 分别为19.79x、16.52x、13.95x，继续给与“买入”评级。

风险提示：原材料价格居高不下、疫情反复影响销售业绩

合盛硅业(603260)：布局光伏多晶硅 硅基龙头成长延续

类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：庄汀洲/王帅 日期：2022-02-15

拟投资175 亿元布局光伏多晶硅产能，维持“增持”评级合盛硅业于2 月14 日发布公告，子公司新疆中部合盛硅业拟投资175 亿元建设年产20 万吨高纯多晶硅项目，项目建成后公司将成为国内多晶硅龙头企业之一，且硅基材料全产业链布局进一步完善。据公司前期业绩预告，公司预计21 年实现归母净利润85.0-87.0 亿元，业绩增长主要受益于产品线全年景气及年产20 万吨密封胶项目投产贡献。考虑公司21Q4 主营产品景气较好及未来各新项目贡献，我们上调公司21-23 年EPS 预测至8.01/8.43/9.62 元(前值7.77/8.22/8.60 元)，结合可比公司估值水平(22年Wind 一致预期平均11 倍PE)，考虑公司硅基材料龙头地位及未来新项目成长性，给予公司22 年倍15xPE(前值基于21 年28 倍PE)，对应目标价126.45 元(前值217.56 元)，维持增持评级。

新项目有望受益于下游光伏需求增长，公司产业链一体化具备协同优势据公司公告，新项目含20 万吨多晶硅、10 万吨烧碱及配套设施，投产后公司将成为国内多晶硅龙头之一。受光伏需求带动及行业供给不足等影响，21年以来多晶硅持续景气，据百川盈孚，截至2 月14 日多晶硅22Q1 均价23.2万元/吨，同比/环比变动+87%/-7%，21Q4 以来受工业硅价格影响景气回落但整体维持高位，长期看我们认为行业仍将持续受益于光伏需求带动。据百川盈孚，21 年公司工业硅产能75 万吨，且公司在新疆自备电厂，据大全新能源招股书，硅粉/电在大全新能源20 年多晶硅成本中占比约31%/28%，我们认为公司依托产业链自主配套，新项目将具备显著成本优势。

工业硅和有机硅景气有所回落，在建项目巩固未来成长性21Q4 以来，受限电影响减弱及行业开工复苏等影响，有机硅产业链景气逐渐下行，据百川盈孚，截至2 月14 日工业硅/DMC 价格分别2.04/3.18 万元/吨，较21Q3 高位均回落逾45%，价差方面，截至2 月14 日DMC-工业硅22Q1 平均价差1.67 万元/吨，环比-1%，随着价格回落，产品价格价差已趋于平稳。其他新项目方面，包括新疆鄯善煤电硅一体化20 万吨硅氧烷、云南80 万吨工业硅和配套60 万吨煤化工项目，以及新疆合盛硅电煤一体化二/三期项目(含40 万吨工业硅及20 万吨硅氧烷等)。公司作为国内硅基材料行业龙头，未来有望持续受益于自身规模扩张及产业链纵向延伸。

风险提示：新项目投产进度不及预期，有机硅行业产能投放进度超预期。

五洲特纸(605007)：六问六答 当前位置我们坚定看好的原因

类别：公司 机构：华安证券股份有限公司 研究员：马远方 日期：2022-02-15

主要观点:

我们于12月4日发布深度报告《五洲特纸:以纸代塑大时代下的高成长纸基材料领军企业》,对公司核心竞争力、行业特性及成长驱动进性深度拆解,基于交流反馈,我们针对公司热点问题进行梳理解读。

一:怎么看公司ROE 持续领先?

高ROE 部分来自于高ROA,基于产品高效生产形态及公司独特的低成本优势。从生产形态来看,公司专注食品包装纸、格拉辛纸等纸种,核心产品市场容量大,单条纸机单个产品产能大,无需在不同纸种间频繁切换。提高生产端效率。从生产成本来看,公司具备独特的低成本优势,拥有以创始人为核心的专业技改研发团队,通过引进国外二手纸机进行技改,达到降低固定资产投入和生产成本的目的。另外,江西基地全面投产后,规模效应进一步凸显,成本优势增强。

二:再论格局,食品包装及特纸行业壁垒怎么看

具备生产端和客户端双重壁垒。特种纸普遍具备生产适用性以及客户绑定的双重壁垒,其中食品包装纸对安全要求更高。生产端:在强调效率的同时要求灵活性,社会卡大型纸机基于规模效应考虑难以切入;另一方面,接触食品禁止荧光剂残留,为中高端客户不可触碰的红线,食品包装具备专线专用特点。客户端:下游多为食品饮料等品牌客户,集中度高,对供应商质量及稳定性、规模要求高,认证周期久,客户为定制型生产,对售后服务的要求较高;此外,欧美系高端客户还要求更为严苛的FSC 认证,天然性排除部分企业。远期来看,能评环评指标收紧,扩产门槛稀缺。公司远期湖北449 万吨浆纸一体化产能指出中长期成长路径。

三:食品包装纸空间及成长性如何?

行业层面:食品包装纸是特纸中空间最大、高增长的优质细分赛道。2019 年市场规模达到205.4 万吨,预计2025 年市场规模有望达到约480 万吨。在愈发严格的禁塑背景下进入加速扩容期。除此以外,连锁餐饮、新式茶饮的高速增长,以及以液包为主的国产替代,将给行业逐步释放增量。此外,食品级白卡产能集中在中国和欧洲,受疫情及海外政经局势影响,欧洲产能有所下滑,仅能满足欧洲地区需求。欧洲以外地区如北美、中东、东南亚需求推动国内食品白卡出口。

四:怎么看30 万吨文化纸产能

公司江西基地30 万吨文化纸产线旨在充分利用园区热电联产及配套设备,实现规模效应与经济效益的最大化。规模效应角度:新增一条大宗纸产线对于充分利用配套的热电联产设备而言性价比最高,主因单条产线产量大而稳定,相比特纸生产无需过多调试与技改,且下游需求广泛便于产能消化。环保角度:在环保政策趋严下,大型生产基地布局大类纸能更好的实现园区内水循环。以文化纸为例,公司文化纸生产流程可使用格拉辛纸工序中形成的白水,同等情况下单吨水生产更多成品纸,减少清水用水量和污水排放量。

五:怎么看木浆对公司盈利影响?

木浆为成本主要组成,基于生产壁垒带来的客户粘性,以及直销销售模式,特种纸具备良好的、及时的上游成本传导能力。除此以外,在预期较大级别成本涨价前,公司基于规模优势以及和浆厂合作积累,通过主动囤浆对冲成本抬升,以21H1 为例,木浆涨价背景下基于前期囤浆,利润率不降反升。展望后市,阔叶浆厂家已新增/拟新增产能较大,纸价无大幅上涨的内在逻辑。同时公司正加快布局白卡纸用量最大的化机浆产线,节约成本增厚利润。

六:如何看待估值水平?

从相对角度,公司自上市至21H1,PE-TTM 与仙鹤股份处于同一水平,在21Q3 盈利短期分化带来估值偏离,而我们判断公司也是自21Q3 起,将进入利润逐季攀升拐点。从绝对角度,公司当前PE-TTM低于自身历史中枢,而利润增速自21Q3 后进入加速拐点,在2022 年开始进入高成长期,增速有往明显领衔行业。当前估值安全边际强,具备高成长验证带来的估值修复空间。

盈利预测投资建议

公司生产和销售优势相辅相成,具备强α属性,行业在禁塑及新业态高成长背景下景气度高,我们预计公司进入规模逐季攀升阶段,在双碳带来的扩产指标稀缺背景下,公司未来湖北浆纸一体化产能指出清晰远期动力。我们预计公司短中期可见增速明显高于行业,在上市后的新一轮高成长将逐季验证,具备利润高增长及估值修复双重动力。我们预计公司2021-2023 实现归母净利润3.91/6.90/8.66 亿元,同比增长15.5%/76.4%/25.5%;对应PE 分别为21.66X、12.28X、9.8X,在当前位置我们坚定看好,维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格大幅波动、市场竞争加剧、产能投放不及预期。

赛轮轮胎(601058)公司点评报告：境外项目再加码 海运疏解现曙光

类别：公司 机构：信达证券股份有限公司 研究员：张燕生/洪英东 日期：2022-02-15

事件：北京时间2022 年 2 月14 日，赛轮轮胎发布柬埔寨年产 165 万条全钢子午线轮胎项目可行性报告，报告指出：项目总投资为142,585 万元人民币，其中自有资金比例50%，借款拟向相关金融机构申请；项目建成后年平均营业收入179,129 万元，年平均净利润30,908 万元；新建工厂项目建设期共需17 个月；项目目标市场定位以国际市场(北美、欧洲)为主。

点评：

又一海外项目上马，公司国际化脚步稳扎稳打。目前公司的越南一期、二期和柬埔寨半钢胎项目均已建成投产，越南三期项目正火热建设中，我们预计越南三期年产300 万套半钢轮胎项目2022 年达产200 万套、2023 年达产300 万套，预计年产100 万套全钢轮胎2022 年达产。公司新布局的柬埔寨全钢胎项目位于柬埔寨1 号公路南侧，过境越南不须开柜查验，公司可充分利用现有的轮胎生产技术和人力、物力资源，结合柬埔寨自身低税率的特点，提升公司国际市场占有率，助力公司占据更有利的竞争位置。

美国港口治理堵塞问题，有望释放运力平抑运费。据洛杉矶港网站的数据，在2021 年10 月中旬开始治理后，港口积压的空箱在加速运走，港口卸货周转效率提升，排队等待入港的集装箱船数量比11 月峰值减少一半以上，亚洲到美国送货所需时长缩短。因而，美国港口堵塞问题有望在入夏前恢复往年正常状态，运力不再紧张后运价有望相应回落。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023 年营业收入分别达到185.22、249.44、298.76 亿元，同比增长20.23%、34.676%、19.78%，归属母公司股东的净利润分别为15.22、25.18、32.24 亿元，同比增长2.06%、65.43%、28.03%，2021-2023 年摊薄EPS 分别达到0.50 元，0.82 元和1.05 元。对应2022 年的PE 为13 倍，给予“买入”评级。

风险因素： 1、新建产能投产不及预期2、橡胶价格大幅波动的风险。

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